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Friday, April 24, 2020

譚新強:Petrodollar已死 未來誰屬? Semidollar?EVBitcoin?電商人民幣?

文章日期:2020年4月24日

【明報專訊】早說過Covid疫情,將成為人類歷史的重要BC/AC分水嶺。雖然上周我已預測到OPEC跟俄國達成減產協議,仍未必能穩定油價,但仍想不到本周5月WTI期油,即馬上跌至前所未見的負37.3美元一桶!這不止是一次3sigma、甚至6sigma事件,是盤古初開以來從未出現過的AC無限sigma怪現象!

唯一可比喻的是從約十一二年前開始,全球開始出現負利率的怪現象,fiat currency(法定貨幣)卻是一個較抽象,純粹人為製造出來的概念,但石油是一件非常實在的商品,而且是代表能源的最重要商品。

有人甚至形容美元,自從1971年尼克遜總統把美元跟黃金脫鈎以後,已改為跟石油掛鈎,自此出現「petrodollar」一詞(另一定義為OPEC吸取了賣油收入,再循環出來購買資產和消費的美元)。這說法有點誇張,但也指出從上世紀70年代開始,石油,尤其OPEC,對全球經濟至高無上的影響。強如美國,也需因石油價格飛升帶來的通脹,而被迫放棄從二戰後一直沿用着,以美金等如黃金為本位的Bretton Woods系統。整個上世紀70年代,全球經濟可說被OPEC玩弄於股掌之上,開始墮進惡性高通脹的漩渦,後來更逐漸演變成低增長,但高通脹、高失業率,更差的滯脹(stagflation)局面。這情况一直維持至1981年,美國總統列根上台後,加上聯儲局主席Paul Volcker的支持,一齊下定決心打擊通脹,加息至17厘,寧願放棄經濟增長,都在所不惜。

後來到了1990年代,蘇聯解體,OPEC失去軍事上最大靠山,所以必須改為靠攏美國,自此,OPEC的影響力開始加速下降。後來俄國也逐漸成為重要產油國,再加上近十年的美國頁岩油革命,OPEC的所謂cartel(卡特爾)壟斷權,已名存實亡。

油價閃崩有兩大原因

即使如此,石油價格也不至於跌至比零更低的負數吧!况且跌得最厲害的是質量最好的West Texas Intermediate,而非以中東產品為主的Brent crude(暫仍站在約20美元)。首先油價跌至負數,當然並不代表石油已變為毫無價值的東西,即使全球經濟對石油的倚賴確在逐漸減少,但也不可能馬上完全放棄。這次油價「閃崩」有兩個主要原因。

首先是個簡單的技術性原因。WTI與Brent,兩種期油合約有個重要分別,Brent是用現金結算,而WTI則是需要用實貨(physical)結算的。但似乎大部分WTI參於者都只是金融炒家,並非用家,所以到了臨近本周二,5月合約到期時,明顯很多炒家擔心實貨交收問題而決定斬倉或被斬倉,導致價格急速下跌。加上近日幾乎所有儲油設施早已滿倉,包括海上油輪,所以如接貨,每月儲油成本大增,導致期油曲線出現非常陡峭的contango(正價差)現象。除此,據聞最大石油ETF──USO(佔期油巿場30%),在到期前兩周已必須地掉倉至6月期油合約,其他炒家亦知道此事,所以就趁勢推高6月合約,以及同時推低5月,加劇contango形態。USO為免倒閉和重複負油價危機,最近修改投資策略,容許分散投資至較遠期合約,並暫停發行新股。

第二,最重要的當然還是基本面上的需求問題。原本全球每日石油用量約1億桶,現在因Covid疫情的經濟停頓而跌了30%,即使OPEC跟俄國願意減產1000萬桶,也無濟於事。生產石油固然有成本,但停產也不容易,很多時候,因為需要現金流,即使虧本,油公司仍寧願繼續生產。另外有些油井是靠天然壓力噴出來的(gusher),地質學上不容易完全停產。過去出現過一些大型blow out意外,例如最有名,2010年4月的Deepwater Horizon意外,需時3個多月才停止漏油。在蘇聯,1966年的一次氣井大爆炸意外,持續數年仍未能遏止,據報道,最後出動了30公噸的地下核爆,才停止了漏氣和火災!

石油供過於求至少維持數月

我估計供過於求的現狀將維持最少數個月。跟股市一樣,短期內低位可能已出現,近日特朗普再發功,除早前曾說將啟動SPR(戰略儲備)機制購買石油,但這做法也限於約每天50萬桶的容量,前天他更說如伊朗炮艇在波斯灣有任何動靜,已下命令可隨時發動攻擊,摧毀敵艦。明顯這番話並非真的想對伊朗,目的是要托油價,短期內亦有點效,周三反彈了近兩成。但我認為即使6月合約不至再跌到負37.3美元,但愈近到期日,愈有機會再跌近0美元。

很多人爭議,誰是這次歷史性油價暴跌的輸家和贏家(有嗎?)。投資者來講,當然所有持有直接或間接石油好倉的都是輸家,肯定不止已浮現的新加坡的興隆集團,很多其他商品期貨交易公司亦應難免損手,以及他們背後的銀行。石油公司也有損失,但大多數也有做些對冲,連帶賣對沖產品的公司也面臨危機。據聞,國內一此理財產品亦有與油價掛鈎的,今次損失也頗慘重。據說有少數對冲基金在早前做了石油淡倉,恭喜他們,但應佔極小比例,賺到多少就不太清楚。

美國成油戰最大輸家

國家層面上,又有沒有贏輸呢?最大的輸家應該是美國。特朗普最喜歡吹噓美國近年重升上石油生產首位,不再倚賴進口。但其實頁岩油的生產成本由25美元至70美元以上不等,競爭力遠遜沙特(約3美元成本)和俄國(約20美元以下)。大部分為倚靠高金融槓桿的中小型生產商,即使政府出手援助,仍肯定很多將在今浪中沒頂。美國會否重失石油一哥地位?

有人形容沙特是這場石油戰贏家,因為成本最低,加上MBS是個幾可隻手遮天的獨裁者,不用理會他人,有能力打這場持久戰。但雖然表面生產成本只約3美元,但沙特財政完全倚賴石油,據說需要85美元一桶才可支撐財政開支!加上近日沙特投資頻頻失利,特別是投資在Softbank Vision fund的數百億美元,隨時泡湯,近日買入Carnival郵輪公司的公司的8.2%,亦是一場賭博。MBS雖然已逮捕了前皇儲Prince Nayef,但如國家財政出現巨大問題,政變危機仍然存在。

亦有人形容俄國才是真正贏家。普京永遠是最聰明的,早在2013年,已跟中國簽訂了25年價值2700億美元的長期供應合約。細節屬保密,但有傳說價錢高達100美元一桶!有講法,俄國因此有了跟沙特打價格戰的「底氣」!我相信中國成為俄國長期客戶,確有幫助,但是否足夠?俄國財政何嘗不是入不敷支,同樣需要油價高於60美元以上才可支持下去。尤其近日俄國出現Covid疫症大爆發,每天增加近5000宗,總數已超過6萬,死亡人數滯後,仍只約500多,但肯定將上升不少。俄國大城市如莫斯科和聖彼得堡也被迫封鎖,停頓經濟,財政壓力大增。普京企圖跟疫情責任保持距離,但可以嗎?他才剛在3月完成修憲,容許他在2024年再參選總統。在2月時,他的支持率約為仍非常高的68%,但已比2015年最高時的89%跌了不少,在AC疫後年代,又將是多少呢?

不少中國人缺乏安全感,即時宣稱中國是石油戰輸家,因為被俄國的昂貴長期供應合約「欺騙」了!但最近又有人作出相反演譯。他們首先懷疑價錢是否固定在100美元,還是有一個調整機制?我也相信可能有一些彈性,但也肯定仍遠高於現價。但有人指出,中國是全球第一大用油國,俄國供應只佔3%,卻因中國撐腰俄國而夠膽大打價格戰,其餘97%的石油價格因此而大跌,中國除笨有精,反而是大贏家!這講法似是而非,初聽有點道理,但想落又有問題。油價低固有刺激經濟作用,但超低油價當然也反映經濟極差的實况。道理跟租金高或低的問題一樣,低對省成本有幫助,但我就寧願生意好,但租金貴一點。如租金跌至負數,經濟有多差,可想而知。

人幣國際化慢 petroyuan難代petrodollar

除此,似乎俄國供應合約是以人民幣交割,所以近年俄國美元儲備銳減8成,轉為大量增持人民幣。這確是非常重要的里程碑,可能是打破美元霸權的第一槍,但「petrodollar」年代結束後,取而代之的是否「petroyuan」?

答案幾乎肯定不是。首先即使俄國願收人民幣,但人民幣整體國際化步伐仍然非常緩慢(未必是錯),距離自由兌換仍遙遙無期。

更重要的是石油年代已近尾聲,AC未來將是數據年代,Covid更把這時間縮短,油和汽車股,跟Netflix、Amazon、Zoom、Tesla和AMD等的表現對比一下,這交替現象就非常清楚。未來的貨幣本位,會否變成Semidollar?EVBitcoin?還是真的會變成「電商人民幣」?

其實我毫不關心那國是最大贏家或輸家,這想法已太過時。我最希望的當然是Covid充當人類引起摧毀環境和氣候變化的wakeup call,最後人類和地球能夠成功征服難關,相安並存,一齊成為AC後最大贏家!

平衡經濟環保不容易

先從人類性命來計算一下。上周已指出過,對抗疫情的經濟代價非常巨大,今年GDP損失將約5萬億美元以上,未來兩年都未必能恢復。但此經濟犧牲是有價值的,將有希望減少數以千萬計的Covid病死者。同時,本來每年因空氣污染相關而死亡人數高達460萬,今年隨時將減少100萬或更多。當然,上次也指出過,經濟停頓也可導致自殺、酗酒、甚至謀殺率上升,但交通意外傷亡又必大跌,抵消效應。更嚴重的是聯合國警告,本來因極端氣候、蝗災和戰亂,去年已有1.3億人瀕臨饑荒邊緣,現在再加Covid疫情影響經濟和農作物收割,此瀕臨饑荒人數將不幸或再翻倍!這危機又將抵消空氣質素改善的好處!唉!誰說平衡經濟發展和環保包括氣候變化是一件容易的事?

最後,從地球生態環境角度來看,今年確出現一線曙光。不少專家認為去年有可能已經是人類碳排放的最高峰,比本來預計的2030年,提早了11年!這「好消息」當然也是拜Covid所賜,是苦是甜,自己來決定。但這是否就代表巴黎氣候協議訂下的維持地球平均溫度不升超過攝氏1.5度目標,就一定能成功呢?不好意思,仍有點距離。按模型計算,如要達標,將需要連續十年,每年遞減碳排放量7.6%,本來已覺得近乎絕望。但今年中國碳排放暫時跌了15%以上,估計歐美今年也將下降8%至10%,所以今年估計可下降5.5%,甚至達標都有望。但關鍵在於明年和長遠未來。如經濟逐漸復蘇,但大部分國際領袖仍如特朗普般,繼續固執擁抱石化能源,那麼目標仍將落空。他早前說過,為刺激經濟願意大派錢財,但就是不願接受他認為是不切實際,但其實非常重要的「Green New Deal(綠色新交易)」。

我明白油價愈低,愈難戒除石化能源「毒癮」,更難選擇再生能源和EV。但如人類冥頑不靈,不願改善,小心應驗「充滿智慧」的白宮顧問Kellyanne Conway之說(她搞笑以為Covid-19是代表第19代病毒),小心將出現Covid-20、21、 22,或其他新病毒(或可稱為地球白血球?),迫使人類經濟進入冰河時期!

(中環資產持有Carnival、Netflix、Amazon、Zoom、Tesla及AMD的財務權益)
中環資產投資行政總裁
[譚新強 中環新譚]

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